La transmission de la politique monétaire et la réduction de la taille du bilan des banques

Mesdames et Messieurs ^[1],

C’est pour moi un grand plaisir de prendre la parole à l’occasion de ce sommet de The Economist sur l’avenir du secteur bancaire.

Avant d’évoquer l’avenir, permettez-moi de revenir brièvement sur le passé récent de ce secteur. Comme vous le savez, le secteur bancaire de la zone euro connaît un processus de désendettement durable. Ce besoin de réduire l’effet de levier trouve son origine dans la période de forte expansion des bilans des banques au cours des dernières années.

Du début de cette phase d’expansion, en 2005, à son apogée, en 2012, le total des actifs des institutions financières monétaires de la zone euro a augmenté de plus de 60 points de pourcentage de PIB, à 33 700 milliards d’euros, soit 3,55 fois le PIB de la zone euro. Mais la crise a démontré que cette expansion des actifs bancaires n’était pas nécessairement soutenue par une augmentation des capacités de production dans la zone euro. Au lieu de cela, elle était, du moins en partie, allouée à des activités faiblement productives, ce que démontre, par exemple, le surinvestissement dans le secteur de la construction dans certains États membres.

Le processus d’ajustement en cours reflète, dès lors, les conséquences d’une crise financière majeure et l’excès d’endettement qui l’accompagne inévitablement. Il marque également la fin des modèles de développement et des structures de financement non soutenables adoptés par de nombreuses banques de la zone euro avant la crise. Le processus de désendettement est inévitable et rien ne sert de chercher à l’éviter ; il s’agit seulement de le gérer convenablement.

Le point central que je veux soulever aujourd’hui est que la manière dont ce processus est géré a de fortes implications pour la politique monétaire. Le mauvais désendettement entrave la transmission de nos taux d’intérêt aux emprunteurs. Mais le bon désendettement, dans la mesure où il rétablit la transmission de la politique monétaire, peut amplifier l’assouplissement monétaire. La réussite de ce processus dépend étroitement des incitations induites par le cadre institutionnel dans lequel évoluent les banques. La politique monétaire et la surveillance prudentielle, y compris l’évaluation complète du bilan des banques menée actuellement par la BCE, ont un rôle essentiel à jouer à cet égard.

Les trois manières de réduire la taille des bilans et leurs incidences

De manière générale, et comme l’a expliqué The Economist dans un blog il y a bientôt deux ans ^[2], il y a trois manières de réduire la taille des bilans bancaires : la bonne, la mauvaise et la pire.

Le « bon désendettement » consiste pour une banque à lever des capitaux et à céder rapidement, de façon ciblée, ses actifs dépréciés. Cette approche reconnaît et corrige les déficiences des modèles de développement hérités du passé et permet au crédit de se reporter relativement rapidement vers des secteurs plus compétitifs, ce qui favorise, au final, une reprise plus dynamique.

Le « mauvais désendettement » consiste à réduire sans discernement la taille du bilan, quelle que soit la qualité des actifs concernés. Le principal objectif d’un tel ajustement est la réduction de l’endettement. Et pour « équilibrer les comptes », ce processus s’accompagne de cessions d’actifs. Le résultat est une diminution générale, et potentiellement prolongée, de l’octroi de crédit à l’économie réelle.

Enfin, la pire des manières de se désendetter consiste à céder les bons actifs tout en conservant les actifs douteux dans le portefeuille bancaire, en les comptabilisant à des valeurs proches de leur valeur nominale. Cette méthode peut rapidement transformer une banque ordinaire en une « bad bank », une structure de défaisance qui contribue peu à l’expansion du crédit.

Les deux dernières méthodes peuvent avoir d’importants effets sur l’économie réelle. Les banques financièrement fragilisées ont tendance à renouveler des prêts non rentables qui ne soutiennent pas la croissance et c’est la raison pour laquelle on les appelle parfois des « banques zombie » ^[3]. Il existe en réalité des preuves que de telles pratiques de « pérennisation » des prêts ( evergreening) sont également apparues dans la zone euro depuis quelques années ^[4].

Réduire de la mauvaise manière la taille des bilans a un effet supplémentaire sur lequel je voudrais mettre l’accent aujourd’hui : il nuit à la transmission de la politique monétaire.

Compte tenu du fait que notre système financier repose essentiellement sur les banques, les taux des prêts bancaires constituent le principal canal par lequel les impulsions de la politique monétaire de la BCE se transmettent à l’économie réelle. Cela est particulièrement important pour les plus petits emprunteurs, car ils ne peuvent pas facilement faire appel à des financements de marché comme des émissions obligataires à la place des financements bancaires, alors que les emprunteurs plus importants l’ont fait.

Mais les banques qui réduisent la taille de leur bilan en mettant en réserve leurs bénéfices et en renouvelant des créances douteuses pendant de longues périodes ont tendance à bloquer le processus de transmission. Quel que soit le niveau des taux d’intérêt nominaux, elles ont tendance à réclamer une rémunération plus élevée pour les nouvelles expositions qui accroissent leurs actifs pondérés des risques, notamment les prêts aux entreprises. Dans le cas où elles se livrent concurrence pour améliorer leur ratio de prêts sur dépôts en attirant de nouveau dépôts, ces banques seront confrontées à des coûts de financement plus élevés qui devront à leur tour être facturés aux emprunteurs. Cela signifie que la politique monétaire perd en efficacité.

De fait, la différence entre les besoins de désendettement explique en partie la fragmentation du mécanisme de transmission des taux d’intérêt dans les pays de la zone euro. Les pays qui ont enregistré, avant le début de la crise, les hausses les plus fortes de la dette privée – principalement l’Irlande, Chypre, le Portugal et l’Espagne – et donc où les banques doivent le plus réduire la taille de leurs bilans, sont généralement les mêmes que ceux où la transmission de la politique est la plus perturbée. Bien évidemment, d’autres facteurs, tels que le risque souverain, ont également joué un rôle important.

Des progrès significatifs ont déjà été réalisés en matière de désendettement des banques. Celles-ci se sont engagées dans un vaste processus de réduction des bilans – qui se sont contractés de quelque 20 points de pourcentage du PIB en 2013. Les ratios prêts/dépôts ont également diminué, revenant de plus de 140 % en 2008 à moins de 120 % à la fin de l’année dernière, en raison principalement de la progression des dépôts. Et nous avons pu observer une augmentation sensible des ratios de fonds propres pondérés des risques depuis le début de 2009. Depuis le début de la crise financière mondiale, les banques de la zone euro ont émis environ 235 milliards d’euros d’actions, en plus des autres formes de capital (bénéfices non distribués, obligations convertibles, etc.). En conséquence, une grande partie du secteur bancaire satisfait désormais aux exigences réglementaires minimales de fonds propres prévues par le dispositif de Bâle III – bien avant qu’elles ne deviennent contraignantes.

Certains signes, tels que la stabilisation des conditions de crédit ^[5], indiquent déjà que ces efforts améliorent la transmission de notre politique monétaire accommodante. Le défi auquel les décideurs publics doivent faire face aujourd’hui consiste à mener cette tâche à son terme, c’est-à-dire à faire en sorte que le désendettement ait lieu rapidement, correctement et partout où il est nécessaire.

Le rôle de la politique monétaire

La politique monétaire a un rôle à jouer dans ce processus. Nos mesures ont contribué à atténuer les tensions sur le passif du bilan des banques, qui auraient pu susciter le « mauvais » ou le « pire » désendettement. À titre d’exemple, durant la première phase de la crise au lendemain de la faillite de Lehman Brothers, les banques ont dû faire face à une raréfaction des financements qui aurait pu les forcer à brader leurs actifs. Nous l’avons évité en nous substituant efficacement au marché interbancaire. Nos deux opérations de refinancement à très long terme, effectuées en 2011 et 2012, ont eu une incidence similaire sur le marché des financements à terme.

Il est important de souligner, toutefois, que notre intention était de prévenir un désendettement désordonné, et non le désendettement lui-même. Le désendettement des banques pèse sur la monnaie interne, c’est-à-dire la monnaie créée par les banques, et avec la fragmentation des marchés financiers, les flux de liquidité au sein de la zone euro étaient perturbés. En fournissant une offre élastique de monnaie banque centrale, nous avons pu substituer de la monnaie externe à de la monnaie interne et soutenir ainsi la stabilisation du système bancaire. De fait, la base monétaire – c’est-à-dire le montant total de la monnaie fiduciaire en circulation et des dépôts bancaires liquides détenus auprès de l’Eurosystème – s’est accrue de près de 30 % à la suite des deux opérations de refinancement à très long terme.

Les indications de la BCE sur la trajectoire future des taux directeurs ( forward guidance) devraient également constituer un élément de soutien : le Conseil des gouverneurs de la BCE s’attend à ce que les taux d’intérêt demeurent à leurs niveaux actuels ou se situent à un niveau plus bas pendant une période prolongée, tandis que l’inflation devrait augmenter et se rapprocher de 2 % sur notre horizon de projection. Ceci implique une baisse progressive des taux d’intérêt réels pour les emprunteurs au fur et à mesure que l’inflation augmentera.

Et nous sommes prêts à agir si ce scénario ne se matérialise pas.

Néanmoins, la croissance de l’agrégat monétaire large et celle du crédit attribuable au système bancaire de la zone euro demeure anémique. Le rythme de croissance annuel de M3 a décéléré continuellement au lendemain du lancement des opérations de refinancement à plus long terme et se situait en janvier 2014 à un très bas niveau, à 1,2 %. Les impulsions de la politique monétaire, qui se reflètent dans la hausse de la base monétaire, n’ont guère été transmises à l’économie réelle.

De plus, il est clair que la politique monétaire ne peut fournir à elle seule les ingrédients d’un « bon désendettement ». Ce dernier nécessite, du côté du passif, la constitution de fonds propres à travers l’émission d’actions ou, en dernier ressort, des interventions des pouvoirs publics. Et du côté de l’actif, il s’agit de déprécier ou de se séparer des actifs non performants. De fait, si de telles mesures ne sont pas mises en œuvre, le risque est réel que le bas niveau des taux d’intérêt et la liquidité abondante fournie par la BCE retardent la restructuration et la réallocation qui sont nécessaires pour éviter l’excès d’endettement. Pour cette raison, les mesures prudentielles doivent également jouer un rôle essentiel dans le processus de désendettement.

La politique prudentielle dans le nouveau cadre de l’union bancaire

Pour la zone euro, le principal instrument permettant d’obtenir un désendettement ordonné réside dans l’évaluation complète des bilans des banques. Récemment, la BCE a communiqué des détails techniques supplémentaires concernant une composante importante de cet exercice, la revue de la qualité des actifs. Il n’est donc pas nécessaire que j’y revienne aujourd’hui. Cette évaluation apportera un éclairage sur les actifs des banques, permettra de comptabiliser intégralement les expositions non performantes et de mettre en œuvre en temps opportun les mesures correctrices à travers des restructurations bancaires et la reconstitution du capital.

Je m’attends par conséquent à ce que cette démarche permette à la politique monétaire d’avoir une meilleure prise sur l’activité économique partout dans la zone euro. Selon moi, c’est à cette aune de cette observation que nous pourrons mesurer le succès de l’exercice.

Pourquoi de telles attentes ?

Pour les banques considérées comme saines à l’issue de l’évaluation, le mécanisme de formation des prix ne sera plus obscurci par les incertitudes entourant la valorisation des actifs et les modèles de financement des banques. Cela devrait se traduire par une progression des cours des actions et une baisse des coûts de financement, confortant la transmission de nos taux d’intérêt.

Pour les banques qui seront restructurées et recapitalisées, les taux appliqués aux prêts devraient être plus réactifs aux signaux de la politique monétaire. En effet, ces banques n’auront plus besoin de reconstituer leur capital et dès lors, n’auront plus de raison de réduire les prêts les plus risqués, par exemple ceux accordés aux sociétés non financières. Lorsque les prêts sont remboursés, les banques pourront en octroyer de nouveaux plutôt que de réduire la taille de leur bilan.

Parallèlement, les marges sur les prêts devraient diminuer. Les tensions sur les financements devraient s’atténuer quand les banques atteindront leurs cibles de prêts sur dépôts et quand les taux d’intérêt des dépôts convergeront. Et comme davantage de banques disposeront d’une plus grande marge de manœuvre dans leur bilan pour octroyer de nouveaux prêts, la concurrence entre les banques pour attirer les emprunteurs devrait commencer à s’intensifier, accentuant la pression à la baisse sur les taux des nouveaux prêts. Nous avons déjà observé une telle dynamique en Espagne depuis la mi-2012.

En identifiant les banques faibles et les banques solides, et en mettant un prix sur les actifs bancaires, l’évaluation complète des bilans peut avoir un effet supplémentaire quand ses résultats seront connus, à savoir relancer l’activité de fusion et acquisition, qui est atone depuis le début de la crise, la valeur totale de ces opérations ayant été divisée par quatre entre 2008 et 2012. Une rationalisation du secteur bancaire de la zone euro renforcerait son efficacité, et favoriserait ainsi une transmission plus harmonieuse de la politique monétaire.

En bref, une évaluation complète des bilans bancaires rigoureuse et crédible apportera un soutien significatif à la politique monétaire. Dans la mesure où elle permettra aux taux des crédits bancaires de converger entre le centre et la périphérie de la zone euro, elle permettra un assouplissement supplémentaire significatif de la politique monétaire dans certains pays. Dans la mesure où elle améliorera l’accès aux financements et engendrera une accélération de la croissance et une hausse de l’inflation, elle confirmera la détente progressive des taux d’intérêt réels sur l’horizon de projection.

Un dernier point : à plus long terme, je m’attends à ce que Ia réduction de la taille du secteur bancaire accélère le développement de sources de financements alternatives sur les marchés, en particulier pour les entreprises les plus petites. Nous observons déjà cette évolution dans certains pays – par exemple le système des « mini-obligations » en Italie – ainsi qu’à travers les initiatives, que la BCE soutient, visant à revitaliser les marchés européens de titres adossés à des actifs.

Cette évolution est importante pour la politique monétaire, et ce pour deux raisons. En premier lieu, elle fournit une « poire pour la soif », c’est-à-dire un canal supplémentaire permettant de transmettre les impulsions de politique monétaire si le fonctionnement du canal du crédit bancaire est de nouveau perturbé. Deuxièmement, elle réduit le pouvoir de marché des banques, ce qui rend probablement les taux des crédits bancaires plus réactifs à la politique monétaire. De fait, des études récentes montrent que là où les banques font face en Europe à une concurrence limitée et où les entreprises sont dépendantes d’elles, les contraintes de financement imposées aux PME sont plus fortes ^[6].

Un tel rééquilibrage entre les diverses sources de financement de l’économie de la zone euro requiert probablement de nouvelles initiatives réglementaires afin de tenir compte de l’émergence de nouveaux instruments de financement de grande qualité, tels que des titres adossés à des actifs plus simples et plus transparents que par le passé.

Conclusion

Permettez-moi de conclure mon propos.

Selon la manière dont elle sera mise en œuvre, la réduction de la taille du bilan des banques peut constituer un frein à la reprise et gêner les banques centrales dans l’instauration d’un degré approprié d’assouplissement monétaire ou, au contraire, soutenir la transmission de la politique monétaire. Par conséquent, les autorités doivent mettre en place des incitations adéquates pour promouvoir le « bon » désendettement et éviter à tout prix le « mauvais » ou le « pire ». .

La politique monétaire a ici un rôle capital à jouer, notamment en fournissant la liquidité nécessaire. Mais, en définitive, c’est aux responsables d’autres domaines de la politique économique qu’il revient de veiller à ce que le système bancaire retrouve une bonne santé et qu’il soit en mesure de soutenir la reprise et la réallocation des facteurs de production dans la zone euro. La mise en place de l’union bancaire et l’évaluation complète des bilans des banques sont cruciales à cet égard. Elles établiront les conditions nécessaires à la transparence, à la compétitivité et à la stabilité du secteur bancaire. Elles permettront en outre à la politique monétaire de renforcer son efficacité dans la zone euro.

Une dernière remarque : pour que tout cela fonctionne, l’union bancaire doit être menée à son terme. Nous avons besoin non seulement d’un mécanisme de surveillance unique (MSU) mais aussi d’un mécanisme de résolution unique (MRU) et d’un fonds de résolution unique (FRU) et, à une étape ultérieure, d’un mécanisme unique de garantie des dépôts. Si nous ne parvenons pas à mettre en place le MRU et le FRU, la résolution des défaillances bancaires continuera d’incomber aux autorités nationales, entraînant des distorsions des responsabilités et perpétuant le lien entre les banques et les Etats. Si l’on ne progresse pas rapidement sur la voie menant à la mise en place du MRU et du FRU, la fragmentation financière perdurera inutilement, le système financier de la zone euro restera systémiquement fragile et en fin de compte, cette situation sera nuisible à la croissance et à l’emploi. Ce serait notamment le cas si la mutualisation du FRU ne se fait que lentement et si ce dernier ne dispose pas, dès sa création, d’un mécanisme de soutien commun au niveau européen.

Je vous remercie pour votre attention.